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债券政策法规

稳增长由守转攻 货币政策攻转守

时间:2016-12-5 17:14:29  作者:  来源:  查看:688  评论:0
内容摘要:  周末公布的7月外贸数据再度回落,但8月以来发电耗煤增速、钢价等有明显反弹,意味着经济短期仍处于反复筑底期。上周发改委发布六大高端制造工程包,折射出稳增长手法正由守转攻,不仅局限于去年以来的基建托底。而央行称上半年贷款利率和社会融资成本显著下降,考虑债务置换后的真实社会融资总量...

稳增长由守转攻 货币政策攻转守

  周末公布的7月外贸数据再度回落,但8月以来发电耗煤增速、钢价等有明显反弹,意味着经济短期仍处于反复筑底期。上周发改委发布六大高端制造工程包,折射出稳增长手法正由守转攻,不仅局限于去年以来的基建托底。而央行称上半年贷款利率和社会融资成本显著下降,考虑债务置换后的真实社会融资总量并不低,未来一段时间货币增速可能还会加快,稳增长使得近期需求有所回升,带动物价低位企稳。意味着上半年宽松货币政策的效果正在显现、下半年或暂收锋芒,而财政政策及政府投资或成主角。

  经济短期反复,物价低位企稳。7月我国出口同比大幅下降8.3%,进口同比-8.1%,反映内外需仍然偏弱。但7月下旬、8月上旬发电耗煤增速降幅缩窄,意味着8月经济仍有望反弹,而当前经济或处于短期反复筑底阶段。上周猪价再创新高,推动食品价格继续上涨。预测7月CPI小幅反弹至1.6%,8月CPI反弹至1.7%。而7月大宗商品价格大幅下跌,预示PPI降幅扩大。

  货币政策锋芒尽收。央行称上半年贷款利率和社会融资成本显著下降,考虑债务置换后的真实社会融资总量并不低,未来一段时间货币增速可能还会加快,稳增长使得近期需求有所回升,带动物价低位企稳。意味着上半年宽松货币政策的效果正在显现、下半年或暂收锋芒。上周央行公开市场再度净回笼,而二级市场货币利率低位稳定。

  稳增长由守转攻。

  8月初发改委发布六大高端制造业工程包,从去年11月的基建投资到今年的新兴产业、高端制造业,三批次重大工程包的变迁折射出,国家发改委稳增长手法正由守转攻,不仅局限于基建托底。传闻国开行、农发行将向邮储银行定向发行专项建设债券,主要采用股权方式投入,用于项目资本金投入等,或有望撬动万亿基建投资,对冲经济下滑。

  巴西汇率创新低。7月,标普降低巴西主权信用评级展望至负面,目前标普对巴西的评级是BBB-,也是掉入垃圾级别之前的最后一档。上周巴西货币雷亚尔大跌至12年新低,本年累计贬值24%。巴西经济出现25年来最大衰退,国内政治丑闻升级,巴西央行立场转变暗示短期不再加息,都是雷亚尔大跌的原因。此外,中国对巴西产品需求下降、美元走强使得巴西融资成本上升,导致势态更为严峻。

  一、对短期经济的分析:

  内外需短期反复:

  7月我国外贸出口同比大幅下降8.3%,增速再度转负,对美欧日港韩出口全面下滑,反映外需依然疲弱。7月我国一般贸易增速为-5.8%,加工贸易出口跌幅扩大至-12.8%。7月劳动密集型产品和高新技术产品出口增速同比均大幅下调,分别为-9.6%和-5.67%。7月进口同比-8.1%,跌幅较上月略微扩大,反映内需仍然偏弱,印证7月发电耗煤增速降幅扩大。6月货币融资增速回升,而7月下旬、8月上旬发电耗煤增速降幅缩窄,意味着8月经济仍有望反弹,而当前经济或处于短期反复筑底阶段。

  二、对短期通胀的分析:

  通胀低位企稳:上周猪价再创新高,全国生猪价格继续升至18.28元/公斤,推动食品价格继续上涨。7月商务部、统计局食品价格环比涨幅分别为0.4%、0.7%,预测7月CPI食品价格环涨0.5%,7月CPI小幅反弹至1.6%。预测8月CPI食品价格环涨0.8%,8月CPI反弹至1.7%。7月大宗商品价格大幅下跌,预示PPI降幅扩大,我们预测7月PPI环降0.5%,7月PPI降幅扩大至-5.2%。8月以来钢价有所反弹,预示PPI环比降幅缩窄,预测8月PPI环降0.4%,8月PPI降幅扩大至-5.4%。央行称中国经济供给能力充足,部分领域产能过剩问题突出,物价涨幅总体有条件保持低位运行。但随着前期出台的一系列稳增长政策措施的效果逐步显现,近期需求有所回升,带动物价低位企稳,总体看仍相对稳定。

  三、对流动性和货币政策的分析

  货币扩张动力增强,货币政策暂收锋芒:上周央行公开市场净回笼50亿,一级市场7天逆回购利率稳定在2.5%,二级市场货币利率低位稳定。央行2季度货币政策报告显示,2季度金融机构贷款利率下行51bp至6.04%,创2011 年以来的最低水平,其中一般贷款利率、票据利率、房贷利率均下降明显,社会融资成本整体有所降低。6月末金融机构超储率为2.5%,略高于3月的2.3%,流动性整体充裕。称近期货币扩张动力有所增强,预计未来一段时间M2 增速可能还会加快,其中存款性公司购买地方政府债券、股权及其他投资是重要原因。而考虑到存量债务置换会减少社会融资规模,还原该因素后金融对实体经济的实际支持力度并不低。稳增长使得近期需求有所回升,带动物价低位企稳,总体看仍相对稳定。删去了一季度报告中“目前各类货币政策工具都有较大的空间,能够有效调节和供给流动性,无须以量化宽松的方式大幅扩张流动性水平”的措辞,称货币政策协调量、价目标的难度会上升。央行称货币政策要发挥作用,仍需通过改革释放增长潜力,培育和形成新的内生增长点,意在指出货币政策独木难支,仍需改革创新等政策配合。

  四、对政府政策的分析:

  稳增长由守转攻:

  去年11月下旬,发改委发布了7大类重大工程包,侧重于电网油气等基建投资。据悉,截至今年上半年,7大类重大工程包已开工228个项目,累计完成投资3.3万亿元。而在15年7月初发改委推出新兴产业等4类新的工程包,8月初则发布六大高端制造业工程包。从基建投资到新兴产业、高端制造业,三批次重大工程包的变迁折射出,国家发改委稳增长手法正由守转攻,不仅局限于基建托底。传闻国开行、农发行将向邮储银行定向发行专项建设债券,建立专项建设基金,主要采用股权方式投入,用于项目资本金投入、股权投资和参与地方投融资公司基金,其中年内首批发行约3000亿。按照基建项目30%的资本金比例,年内3000亿专项债足以撬动万亿基建投资,贡献2%的投资增速,以及0.5%左右GDP增速,助于对冲股灾导致的经济减速。最新调整的十二届全国人大常委会立法规划将房地产税法等七大税法增列其中,房地产税立法已经箭在弦上,或对地产市场长期健康发展产生深远影响。但即使立法工作完成,房地产税也不一定能马上开征,还需全国人大审议通过并实施。

  五、对海外经济的分析:

  美就业表现平稳,巴西汇率创新低:

  美国7月非农就业人口增长21.5万,尽管小幅不及预期的22.5万人,但仍连续第三个月维持在20万人之上的高位,7月非农就业数据总体呈现中性,与经济形势一致,是美联储中意的结果,也为美联储留下了继续考虑的余地,美联储仍然处于今年加息的轨道上,最早可能在9月。英国央行本周四维持0.5%利率不变,维持量化宽松规模在3750亿英镑不变,有1位委员赞成加息,而此前预期可能至少出现两位委员投票赞成加息,同时下调了短期通胀预期。此结果使英国加息预期受挫。周五,日本央行维持货币政策不变,符合预期。日本央行委员会以8比1的投票结果,维持基础货币年增幅80万亿日元的计划。黑田东彦上周表示,当前不需要采取更多货币宽松。巴西国会下议院投票通过增加支出,意味着其财政可能恶化,巴西信用评级有被降至垃圾级别的风险。受此影响,巴西货币雷亚尔大跌至12年新低,本年累计贬值24%;巴西10年期国债收益率飙至历史新高。7月,标普降低巴西主权信用评级展望至负面,目前标普对巴西的评级是BBB-,也是掉入垃圾级别之前的最后一档。巴西经济出现25年来最大衰退,国内政治丑闻升级,巴西央行立场转变暗示短期不再加息,都是雷亚尔大跌的原因。此外,中国对巴西产品需求下降、美元走强使得巴西融资成本上升,导致势态更为严峻。

  "资金回流助涨债市"海通债券每周交流与思考第130期(姜超、周霞)

  上周债市震荡上涨,国债平均下行2bp,银行间AAA级、AA级企业债、城投债利率平均下降4bp、7bp、9bp,中证转债指数上涨6.15%。

  货币利率略有分化。

  受杠杆资金需求变化影响,上周隔夜回购利率继续上行,而7天及以上品种回购利率下行,整体资金面偏松状态延续。二季度货币政策执行报告称稳增长措施效果已经逐步显现,货币政策更加注重松紧适度和预调微调,货币政策或转攻为守,维持未来3个月货币利率中枢2.5%的判断。

  资金回流助涨债市。

  上周一级火爆带动二级收益率下行明显,收益率曲线维持陡峭形态。媒体报道国开和农发向邮储发行万亿专项建设债券,年内首批发行约3000亿,或能撬动万亿基建投资,及0.5%左右GDP增速,助于对冲股灾导致的经济减速,猪肉价格继续上涨带动通胀缓慢上升,制约货币宽松。短期打新、配资等资金持续回流推动债市上涨,但这些资金具有不稳定性,或加剧债市波动,预计10年国开区间仍将在3.7%-4.1%。

  利差历史低点,信用价值下降。

  上周信用债继续上涨,信用利差继续压缩,目前除部分低评级品种外,利差均已降至历史1/4分位数以内。信用债因其套息价值,利差已被压至历史低位,对资金利率的敏感程度提升,一旦资金面预期转变,或引发大幅调整,低等级品种将首当其冲。目前资金利率维持低位,套息仍是确定的策略,但需优选标的,推荐中高等级公司债和优质城投债。

  转债等待供给。

  上周因股市震荡中向上,转债个券也受益小幅上涨,新券航信和规模较大、且具有国企改革等主题机会的电气和格力表现较好,而15天集EB理论价值在110-120元之间,因此价格波动相对较小。当前转债个券稀少,操作余地有限,新买入性价比不高。转债后续投资机会仍在于新券供给何时放开,等待新转债发行期间,建议仍可适当关注分级A等的投资机会。

  一、对货币利率走势的判断:

  货币利率略有分化:

  受杠杆资金需求变化影响,上周隔夜回购利率继续上行,而7天及以上品种回购利率下行,R007均值下降8BP至2.4%,R001均值上升9P至1.5%,整体资金面偏松状态延续。二季度货币政策执行报告称稳增长措施效果已经逐步显现,货币政策更加注重松紧适度和预调微调,并称货币政策发挥作用需改革释放增长潜力,培育和形成新的内生增长点,意在指出货币政策独木难支,需改革创新等政策配合。未来一段时期全面宽松货币政策将告一段落,财政将接过下一棒。股市震荡,打新和配资等对接股市资金陆续退出,流动性短期无忧,维持未来3个月货币利率中枢2.5%的判断。

  二、对利率债走势的分析

  资金回流助涨债市:

  上周一级火爆带动二级收益率下行明显,政策债利率下行幅度大于国债,收益率曲线维持陡峭形态。其中1年期国债和国开债分别下行8BP、10BP,3年期国债和国开分别下行2BP、15BP,而10年期国债和国开分别下行2BP、8BP。上周利率债一级市场情绪高涨,国开行和农发中标收益率均低于二级市场10BP左右,且全场倍数较高。口行一年期和十年期债中标利率分别低于二级市场15BP和5BP,其中,一年期品种认购倍数超7,需求火爆。另外财政部招标发行一年期和十年期固息债,中标利率也均低于二级市场水平,机构需求尚可。媒体报道国开和农发向邮储发行万亿专项建设债券,年内首批发行约3000亿,或能撬动万亿基建投资,及0.5%左右GDP增速,助于对冲股灾导致的经济减速,猪肉价格继续上涨带动通胀缓慢上升,制约货币宽松。短期打新、配资等资金持续回流推动债市上涨,但这些资金具有不稳定性,或加剧债市波动,预计10年国开区间仍将在3.7%-4.1%。

  三、对信用债走势的判断:

  利差历史低点,信用价值下降:

  上周信用债继续上涨,银行间AAA级企业债、AA级企业债利率分别下行4BP、7BP,城投债利率平均下行9bp。上周信用利差继续压缩,目前除部分低评级品种外,利差均已降至历史1/4分位数以内,而资金回流速率边际降低,利差难再主动压缩。发改委正式推出项目收益债,差额补偿机制类似连带责任担保,或可为以专项金融债作为资本金的项目提供资金,积极财政下未来扩容可期。信用债因其套息价值,利差已被压至历史低位,对资金利率的敏感程度提升,一旦资金面预期转变,或引发大幅调整,低等级品种将首当其冲。目前资金利率维持低位,套息仍是确定的策略,但需优选标的,推荐中高等级公司债和优质城投债。

  四、对可转债的分析:

  转债择券有限,等待供给:

  上周中证转债上涨6.15%,同期HS300指数上涨2.36%,创业板指上涨1.46%。上周因股市震荡中向上,转债个券也受益小幅上涨。航信上周领涨,涨幅为7.69%,电气和格力涨幅居其次,分别为6.49%和5.83%,而14宝钢EB和歌尔涨幅在3.5%-4%之间,而15天集EB微涨0.82%。上周转债走势印证我们此前判断,当股市短期上涨时,新券航信和规模较大、且具有国企改革等主题机会的电气和格力表现较好,而15天集EB理论价值在110-120元之间,因此价格波动相对较小。当前转债个券稀少,操作余地有限,而股市前景未明朗前,转债或仍在130-140元区间附近波动,持有者可博弈向上机会,但新买入性价比不高。转债后续投资机会仍在于新券供给何时放开,等待新转债发行期间,建议仍可适当关注分级A等的投资机会。


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